卢先兵
为房地产商投下巨资的信托公司，正忍受着无奈的煎熬。
“新的项目肯定是不敢做了，存量信托资金正在密切监控，及时上报。业内已经有不少项目在提前找房地产私募基金等机构接盘。”11月8日，一家大型信托公司中层人士告诉记者。
多家信托公司称，近期银监会防控风险升级，自6月份要求将房地产信托从“事后报备”改为“事前报备”后，又对项目立项“窗口指导”，实质上实行审批制。
房地产信托从2009年开始膨胀，据普益财富统计，2010年上半年新增规模1407亿元，2010年全年新增2864亿元，而今年上半年新增为2078亿元，截至目前，房地产信托的存量规模已达6000亿元。用益信托统计，这一数字更是接近7000亿元。
“保守估计，至少有8%-10%，即700亿元的房地产信托到期将出现兑付危机，投资者或遭受损失。”沪上一家信托公司管理人士认为。以1.5年的平均期限计，今年下半年开始，房地产信托进入密集兑付期。
除已爆出的绿城、星耀信托兑付危机外，一线信托业务人士指，“濒危”的房地产公司和信托不乏其例，高负债率和高信托/总债务比例的中华企业股份有限公司(下称“中华企业”)和阳光城集团有限公司(下称“阳光城”)正是其中之二。
截止到上半年，中华企业资产负债率达78%，总计53亿元的信托融资额位居A股上市房企前三甲。阳光城负债率亦达67%，多项信托融资计划实施后，其信托额/总债务比例高达44%。
“应对兑付潮的方式主要是以新还旧、信托垫资和资产管理公司接手处置，这实质上已是隐性违约，投资者也要对自己的投资承担风险。”一信托公司高管如是直言。
年关大考已临，谁将是第一批“献祭者”？
中华企业，“绿城”第二？
房地产贷款的收紧造就了信托的勃兴。
据公开资料统计，截至2011年6月末，137家房地产上市公司2011年半年报中，有45家公司披露了信托债务，总计余额577亿元。
信托因其高成本，以往并不受房地产公司重视，但监管层对各商业银行的信贷规模严加管控，倒逼房企走上信托融资之路，信托甚至一度成为多数房地产公司所剩无几的输血通道。
中华企业为例。其三季报显示，截至9月末，该公司的资产总额为235.79亿元，负债总额为184.20亿元，资产负债率为78.12%，在100多家A股上市房企中居于前列，资金链已经十分紧绷。
根据公开财报，中华企业上半年实现销售签约面积69286 平方米，回笼资金仅1.2亿元。上半年实现利润总额为0.67亿元，同比下降55.3%；前三季度利润总额3.84亿元，净利润1.84亿元。
但其中，第三季度，该公司将所持国泰君安证券股份有限公司和申银万国证券股份有限公司股权出让，取得投资收益1.73 亿元，若剔除此一次性收益以及来自上海浦东金鑫房地产发展有限公司的红利1.55 亿元，其前三季度实际经营利润仅0.56亿元，意味着三季度该公司无一分钱进账，还亏损0.11亿元。
中华企业的项目大部分位于上海，对房地产调控政策极为敏感，以至于出现滞销状况。
一名信托业人士表示，销售回款可说是维持公司运营并按期偿还各种负债的唯一来源。根据目前中华企业的销售速度，很难通过经营性活动产生的现金流来还本付息。根据财报，截至9月末，中华企业共有非流动负债84.55亿元。
剖析6月末中华企业的债务结构，其中相当大的比例为信托贷款，融资成本也非常高。
记者初步统计，中华企业的信托债务余额为53亿元，占总债务的比例近30%，两项指标在45家已公布信托债务账目的上市房企中均排名第三。
该公司通过信托密集融资是在2010年，总计8笔，募集资金34亿元，平均信托收益率达到9.3%，期限在1-2年，明年将迎来兑付高峰。
其中，该公司于2010年6月1日发行了“中华企业古北集团股权受益权投资信托”，募资3.5亿元，期限两年；紧接着8月6日又发行“中华企业古北集团股权受益权投资信托(二)”，募资4.2亿元，期限1.5年，平台均为上海国际信托。
此后，该公司又连续通过新华信托、昆仑信托、中海信托、五矿信托、中诚信托、爱建信托等疯狂融资，似乎失去节制。
“如果中华企业不开拓新的融资渠道，从保持上半年1个多亿的经营回笼资金速度看，到期偿还本金根本是妄谈，连借款利息可能也很难承受。”深圳一信托公司中层人士称。
该公司2010年报显示，其每股经营活动产生的现金流量净额为-3.63元，同比大降13856.52%，是彼时缺钱情况最严重的公司之一。
在多名信托业内人士看来，中华企业与绿城中国极为相似，都热衷盲目借贷拿地扩张，而产品定位又较高端，面临调控时易受大冲击。
2009年12月以来，该公司四度在土地拍卖市场夺标，除江阴地块外，其他三幅土地的楼面价均在万元以上，四个项目的总土地价款达到70亿元，权益价款在60亿元以上。正是为了给这些土地款融资，中华企业才密集发行了多款信托计划。
中航地产首席研究员杜丽虹在一份研报中表示，2010年底，中华企业的实际净借贷资本比((银行贷款+信托融资-现金)/权益资本)已从1年前的50%大幅上升到169%，显著超出122%的净借贷资本比上限。
“在持续低谷中，该公司将出现约20亿元的资金缺口，相当于总资产的10%。”杜丽虹估测。
深圳一大型开发商投资部负责人将绿城和中华企业的失误都定位成——“产品特色与财务模式的不匹配”。
据上述研报，中华企业的大部分项目位于上海及其周边地区，2010年新增的四幅土地储备(不含天津项目)平均的土地成本为10768元/平方米，产品整体售价也较高，2010年上半年达到17109元/平方米，全年平均售价18340元/平方米，在上市房地产企业中仅次于仁恒置地和绿城中国。
近7000亿房地产信托兑付压顶
“此类企业都主营高端产品，但高端产品的周转率一般较低，在房地产顺势中可为，但一旦碰上逆势，就极易造成财务风险和投资风险。”前述开发商投资部负责人直言。
中华企业董秘印学青对本报表示，因前几季度结转较少，所以仅实现约2亿元的净利润，但仍在争取完成年初确定的全年6亿元目标任务。目前，该公司正在研究针对性的项目销售对策，但他未透露具体内容。
“确实有些信托在今年底明年初到期，但兑付没有问题。”印学青自称。
